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2021年3月，我國第十四個五年規劃正式發布，其中明確將氫能列入國家戰略性新興產業的重要方向。今年，氫能“十四五”規劃中將氫能定位為未來國家能源體系的重要組成部分，并提出通過創新驅動氫能發展。不論是培育新興產業還是未來能源的發展，氫能均被賦予了重大的歷史使命，未來發展前景可期。
資本市場最大的優勢就是對未來的收入預期做提前定價和提前變現，資本市場的投資者愿意投入資金支持前景好的科技創新的企業。現如今，我國資本市場對于氫能所處的戰略性新興產業的支持成效突出：從行業分布看，上市公司逐步涵蓋國民經濟絕大部分的行業大類，戰略新興產業上市公司家數占比從2016年底的33.13%上升至2021年底逾42%。
當前氫能所處的商業化前期展階段與十幾年前光伏行業所處的發展階段類似。但是，當時我國光伏行業多數公司采取在美國上市，在美國資本市場的支持下，我國光伏企業獲得了快速的發展，并且成功趕超歐美企業。推動實現我國光伏產業快速趕超的輝煌成就資本市場功不可沒。然而，當前中美關系復雜，我國企業赴美上市受阻。因此，培育和扶植我國氫能企業和產業的發展，促進氫能科技快速迭代創新，發揮好我國資本市場的作用至關重要，同時氫能產業發展也為資本市場高質量發展提供了重要的機遇。本文圍繞萬得氫能指數涵蓋的國內氫能產業鏈各上市公司開展分析，希望引起讀者針對“我國資本市場支持氫能產業發展”更多的思考。
一、我國氫能產業分析前景可期
根據我國氫能源及燃料電池產業發展研究報告，氫能產業鏈主要分三層(表1)上游：制氫、儲氫、氫加注；中游：燃料電池發動機及核心零部件；下游：燃料電池應用。根據中國產業信息網，氫能的熱值(143kJ/g)是煤炭(29.3kJ/g)的四倍有余，是天然氣(45.9kJ/g)的近三倍。若采用可再生能源制氫，氫能的生產過程不產生碳排放，因此，氫能是達成碳中和目標的理想能源。我國是氫能生產大國，但是現階段我國氫能主要應用于化工領域，能源消費占比較小。根據國家發改委、國家能源局聯合印發《氫能產業發展中長期規劃(2021-2035)》，我國77%的氫來自化石能源制氫，21%為工業副產制氫。根據《氫能產業發展中長期規劃(2021-2035年)，2020年我國氫能產量已經達到了3342萬噸，位居世界第一。中國氫能聯盟數據估計，到2025年我國氫能產業產值將達1萬億元，氫氣需求量將接近6000萬噸，實現二氧化碳減排約7億噸。因此我國氫能產業鏈具有龐大、產值高的特點。
表1 氫能產業鏈
二、氫能產業鏈及相關公司的情況
我國氫能發展仍然處于初級階段，發展起步較晚，與國際領先水平相比，我國在關鍵基礎材料、核心零部件，以及氫安全科學機理、專業人才等方面，均有較大提升空間。可喜的是，2020年以來利好氫能產業的政策頻出，從而促使東部經濟發達的地區已經初步形成了氫能產業集群。近些年，氫能科技攻關加速，國內企業正在縮小與國外企業的差距。例如，億華通已經形成了氫燃料電池發動機為核心的縱向一體化產品體系；鴻基創能的PEM電解槽膜電極的貴金屬載量已經接近國際水平。
從上游的制氫技術來看，我國現在應用的最多的制氫技術是煤制氫和天然氣制氫，這兩種技術具有技術成熟、成本較低的特點。但借鑒其他國家的發展制氫路徑來看，電解制氫技術是未來的主流技術。電解制氫技術主要包括了三種：堿性電解(AWE)、質子交換膜(PEM)電解、固體氧化物(SOEC)。我國AWE電解氫技術較為成熟，其他的制氫技術例如PEM電解制氫技術和SOEC電解制氫技術跟國外水平相差較大，仍然處于科技攻關階段。電解槽的國產化，輔之以碳稅政策等引導使得堿性電解氫技術的成本降低極具前景，短期內將成為主要的制氫技術，中長期則考慮AWE電解氫和PEM技術同步進行。其中，2019年寶豐能源已經開始開展200MW光伏發電及2萬標方/小時電解水制氫儲能及綜合應用示范項目，另外于2021年在寧夏寧東能源化工基地建設國家級太陽能電解水制氫綜合示范項目”，陽光電源也于2019年發布了我國首款能達到50標方50標方PEM電解槽“SEP50PEM”。光伏巨頭公司隆基綠能也于2021年設立隆基氫能科技有限公司正式入局光伏+氫能市場。其它制氫技術，例如核制氫仍然處于初級試驗階段。
從上游的儲氫運氫技術來看，儲氫技術主要是氣態儲氫、液態儲氫、固態儲氫。我國現階段最廣泛應用的是高壓氣態儲氫。根據朱明等人的研究，高壓氣態儲氫技術是現階段最具備經濟性的儲氫技術，液態儲氫和固態儲氫由于成本高，以及受制于操作條件等仍然還處于未普及階段。
表2 不同儲氫技術的優劣勢對比
根據張軒等人的研究，隨著運氫距離的增加，不同壓力的氫氣的輸運成本差異很大，20MPa和50MPa的運輸成本逐漸拉大距離，50MPa的優勢距離越長越明顯(圖1)，由此，從經濟性的角度，研發加大鋼瓶儲氫壓力在儲氫運氫發展中舉足輕重；而根據張振揚等人研究表明表明液態氫的儲氫密度高，在超長距離運輸上更有優勢。因此短中期內的儲氫運氫發展的方向是高壓氣態和液態儲氫運氫的降本和技術提升。中科富海、航天101、國富氫能、宏達興業等一批機構和企業在儲氫運氫上取得了重大突破；同時，液態氫的生產、儲運等國家標準的出臺，使液態氫的民用有標準可循，也為液態氫市場化做足了準備。
圖1氫氣運輸成本與運距的關系
《中國氫能及燃料電池產業手冊》中指出，氫氣管網盡管初期建設成本高，但它具有高安全性；并且可以遍布城鄉各地，具有普遍性；管道的損耗率低具有經濟性。因此在遠期來看，氫氣管網在克服技術攻關降本之后將成為儲氫運氫的主流。
從中游的燃料電池發動機以及其他核心零件來看，現階段國際上最主流采用的燃料技術是質子交換膜技術(PEMFC)，它可以將化學能轉成電能，產物無毒無污染，并且它相較于前幾代技燃料技術的壽命更長以及比功率更高。根據裴普成、李子釗等人的研究表明，阻礙該技術商業化的主要有兩方面原因，一是耐久性，二是成本。而金屬雙極板及其涂層的導電性和耐久性直接影響了PEMFC的發電性能和耐久性，因此研究金屬電極板以及其涂層對PEMFC商業化具有重要意義。目前使用的質子交換膜多為全氟磺酸膜，由于美國和日本企業的長期技術壟斷，全氟磺酸膜的價格極高，因此我國短、中期內研究方向是全氟磺酸膜技術攻關突破實現國產化，或者研究的低價的材料例如聚芳醚酮和聚砜進行替代。長期的目標是構建全鏈協同的自主研發。例如百利科技已經布局質子膜電極核心裝備一體化項目，且已經著手于在上海布局氫燃料電池質子交換膜技術。
從下游的應用來看，燃料電池車的應用是氫能初步市場化的突破口，并且燃料電車被認為是最有前途的、綠色的和清潔的可替代能源汽車。根據國際能源署(IEA)統計，我國燃料電池汽車2017年僅有50輛，到2021年發展到8440輛，占據世界總量的20%，有強勁的發展勢頭。燃料電池車難以普及的原因，主要是成本高，其中燃料電池的成本占整車成本的70%。整車技術方面美錦能源已經基本形成了膜電極MEA-氫燃料電池電堆-氫燃料電池動力系統總成-整車制造+加氫站”較為完整的產業鏈。根據中國氫能聯盟編制的《中國氫能及燃料電池產業白皮書》短期(到2025年)來看我國設置了五個城市示范群作為試驗點，其中京津冀示范城市群合計將推廣至少1.63萬輛燃料電池車、牽頭城市上海至少推廣1.65萬輛燃料電池車。中長期(2050年)來看燃料電池車產量達到500萬輛/年。
三、中國氫能產業在資本市場的表現分析
得益于強有力的政策驅動，以及電解槽技術的突破，資本市場的資金紛紛投入氫能行業，從2021年起，氫能指數表現強勁，漲跌幅、市盈率、市凈率屢屢跑贏大盤。根據Wind數據庫所整理的氫能產業鏈中的各產業鏈主要參與企業(表3)。其中主要的上市企業，例如，隆基綠能、寶豐能源已經市值超過千億。
表3 氫能產業鏈各上市公司
從市值來看，整個氫能板塊市值約為16,256億元(圖6)，市場上的主要龍頭企業為隆基綠能、上汽集團、濰柴動力、寶豐能源等，氫能龍頭公司均表現不俗。例如，隆基綠能總市值約5000億，現價61.8元，公司ROE和ROA分別為50.64%、9.35%，每股收益為1.71元。濰柴動力，總市值1100億，現價12.61元。公司ROE和ROA分別為14.81%、4.22%，每股收益為0.12元，美錦能源當前市值513.29億，現價19.7元，ROE和ROA分別為18.83%、3.44%，每股收益為0.16元]龍頭股的財務指標表現良好，均體現出企業的強盈利能力。總體來看氫能板塊估值，仍有上升空間，我國氫能仍然處于政策推動階段，配合利好政策的落地以及科研成果的商業化，長遠來看，資本將繼續青睞于氫能市場。
圖2 氫能產業鏈各上市公司市值 （億元）
數據來源：WIND數據庫
自2015年氫能指數8841063.WI創立以來，一直平穩增長波動上升(圖3)。
圖3 氫能指數收盤價
數據來源：WIND數據庫
自2019年開始氫能首次被寫入政策，2020年一系列政策出臺大力推行氫能發展到寫入“十四五”規劃確定氫能源的戰略地位，氫能指數估值也隨著政策的一步步推動穩步上升，基本超越大盤指數(圖4)，其中2021年氫能指數攀升40%，超上證指數8倍，超深證成指13倍，超中證500指數2.6倍。2022年3月底國家能源局發布《氫能產業發展中長期規劃(2021-2035年)》氫能指數又開始波動上升，屢屢超過中證500、上證A股等指數。這說明了市場對利好信息的反應，資本市場對利好政策的敏感。
圖4 氫能指數漲跌幅
數據來源：WIND數據庫
市凈率(圖5)是指每股股價與每股凈資產的比率，市凈率是評估一家上市公司的是否具備投資安全系數的核心財務指標，從2021年5月開始，氫能指數的市凈率遠超上證A股和中證500，說明相對于其他指數氫能指數是更安全的投資。
圖5 市凈率對比
數據來源：WIND數據庫
市盈率(圖6)是指股票價格除以每股收益(每股收益,EPS)的比率，氫能指數的市盈率在2021年末也反超其他指數，說明氫能指數市場更有盈利可能。
圖6 市盈率對比
數據來源：WIND數據庫
原標題：IIGF觀點 | 基于資本市場視角的氫能產業分析
